La Fed confirmó alzas de tasas sin urgencia, y se espera una subida trimestral. Así será más fácil que el mercado bull festeje su cuarto cumpleaños (y lo disfrute).
Regresó la forward guidance. La Fed volvió a proveer orientación sobre su accionar futuro. Aunque su presidente, Kevin Warsh, todavía no dijo esta boca es mía. Sin embargo, el que calla, otorga. Otros funcionarios hablaron. John Williams, como tantas otras veces, el portavoz inicial; Philip Jefferson; Christopher Waller. El banco central izará las tasas de nuevo, pero no tiene urgencia. Se sabía lo primero, lo segundo era el tema central en discusión. La desesperación es evidente a lo largo de toda la curva de rendimientos. Y Warsh, quien canceló la comunicación de las intenciones de la Fed por adelantado, instaló a los bonos en el atrio para que se expresaran a viva voz y sin interferencias. Quiero escuchar su mensaje sin filtros, dijo en julio. Ya no. Williams, Jefferson y Waller le cantaron el “no va más”. ¿Es un motín? No. Es una conspiración urdida con el beneplácito de Warsh para rescatarlo de la pataleta de los bonos. El chairman participa con su silencio absoluto. Como se aprecia, no toda innovación es exitosa.
Volvió la forward guidance y nos dice que la urgencia de los bonos no es la suya. ¿Se calmarán así los bond vigilantes? Es la idea, que no se asusten de su propia sombra que no deja de crecer. En septiembre, la Fed rompió el cordón umbilical de Warsh con la Casa Blanca. Aumentó la tasa de fed funds después de nueve meses de brazos cruzados. Lo hizo seis meses más tarde que los primeros corcoveos alcistas de la curva. Fue una decisión unánime y a propuesta de Warsh (quien la bloqueó en julio). Tarde, pero seguro. El presidente Donald Trump habló antes del mitin con el chairman como lo hacía Richard Nixon con Arthur Burns en los años 70. La decisión sobrevino igual, aunque no le gustó un ápice. Es temprano para emitir un veredicto, pero Warsh, de perfil, comienza a parecerse más a Jerome Powell que a Burns.
¿Cuánto influye la transición en la Fed en la ofuscación tenaz de la curva de bonos? ¿Cómo repercute el traspaso de mando de Powell a Warsh, bajo la presión constante de la Casa Blanca? Mucho, si se observa la data de alta frecuencia. Poco y nada si el análisis se extiende. La gaffe de julio – cuando el flamante chairman no supo explicar la decisión, y ni siquiera la función de reacción de la Fed – se corrigió en Jackson Hole. En septiembre se cambió la decisión. Y se la alineó con el discurso de halcón que alimentó Warsh desde su primer día.
¿Cuánto incidieron esas idas y vueltas en el ascenso constante de las tasas largas? Créase o no, a la postre, nada. La credibilidad del banco central se chamuscó solo en sus bordes. Chapa y pintura. El chasis no se dañó. Las expectativas de inflación que incorporan los bonos en sus cotizaciones no se desplazaron. Pese a la guerra interminable y al aumento del costo de la energía y de la propia inflación. Se repitió aquí hasta el cansancio. La suba de tasas es una suba de tasas de interés reales. La tasa nominal a diez años trepó 121 puntos base el último año. La tasa real explica 118. La inflación de los últimos doce meses subió 70 puntos base (según la medición de agosto del deflactor de consumo personal). La inflación esperada a diez años, apenas tres. A 30 años, la tasa real creció 94 puntos base y la nominal, 98. O sea, solamente cuatro adicionales son atribuibles a la prima de inflación. ¿Conclusión? Es la economía, estúpido, diría James Carville. Es una economía boyante donde la temperatura de la IA pesa cada vez más. Que un nuevo chairman y los mercados se lleven mal en su primer año de gestión es la regla y no la excepción. Después la convivencia se amolda. No hay por qué pensar que no pueda ser así. Warsh no destruyó nada que no se pueda emprolijar.
¿Qué puede hacer la Fed, aun así, para que nada importante se rompa con el frenesí de las tasas largas? Ese es el papel de la forward guidance, que haya paz. “Es una herramienta útil cuando se necesita… No se me ocurre nada que constituya más una orientación sobre políticas futuras (´forward guidance`) que lo que sucedió la semana pasada”, dijo el gobernador Chris Waller con referencia a los dichos de Williams y Jefferson. Aunque Waller pide que no se la llame así. “Señalización” sería su nuevo nombre (que además evitará que Warsh deba desdecirse). Williams y Jefferson señalaron que comenzó un ciclo de subas de las tasas de interés. Sin urgencias. En función de lo que dicte la data. Waller sumó señales: existe flexibilidad en el timing de los retoques. “No es necesario que se lleven a cabo en reuniones consecutivas, pero sí deben implementarse en un plazo aceptable (para un retorno más rápido de la inflación al objetivo de 2%)”. Como decíamos la semana pasada un recorrido de tres subas de tasas, una por trimestre, reunión de por medio, es un itinerario previsible. Septiembre, diciembre, marzo serían las fechas de vacunación. Fed funds volvería a su nivel de septiembre de 2025. No debería ser la muerte de nadie. Presionaría la inflación hacia la baja, y relevaría a los bonos de tener que (pre)ocuparse. También permitiría fabricar el espacio para incorporar el aumento de las tasas reales que la IA promueve con el vigor de su expansión.
La Fed mostró sus cartas, y las tasas largas comenzaron a moderarse. Primero, por supuesto, hubo que sortear el examen de las subastas de bonos de diez y treinta años. El berrinche de la renta fija no se abatió hasta que se comprobó que ambas operaciones fueron muy exitosas. Dos veces y media sobre-suscriptas, la demanda de los inversores (directa e indirecta) se llevó 94% y 88%, respectivamente, de lo ofertado. Lo hizo a un rendimiento por debajo del que regía en el mercado. Fue también una señal: las tasas siguieron cayendo luego. A diez años, cerraron en 5,24%. Todavía en zona de peligro, pero 13 puntos base menos que el fugaz techo del miércoles.
El mercado bull cumple cuatro años hoy. La Fed le regaló, con la “señalización” extraoficial, una hoja de ruta cuesta arriba pero previsible que se agradece. Los bonos, con su rabieta persistente, no pudieron arruinarle los preparativos. El Nasdaq – y el Nasdaq 100 – desde hace dos semanas acumulan récords. El S&P 500 se frenó el viernes a milímetros. Sin embargo, la fiesta no es plena. La lista de invitados se recortó a un puñado. Pero la asistencia se ampliará si las tasas largas se apaciguan. Ya sea por la orientación de la Fed, por Bessent (que querrá podar la agenda de la refinanciación trimestral), o por la intención de cubrir el riesgo de la IA con bonos sin riesgo de crédito. Y la fiesta será más grande todavía si la inflación de septiembre colabora.
El presidente Trump, lastimado por las encuestas desfavorables en la cercanía de las elecciones, mantiene viva la guerra en Irán, pero acordó con Vladimir Putin la promesa de una inyección extra de 2,2 millones de barriles de diesel “de inmediato”. Se concrete o no, la Bolsa confía en que la temporada de balances que se inicia mañana le proporcionará el combustible que necesita. Las compañías también proveen guidance anticipado, no solo la Fed. Y, en vez de rebajar las expectativas de antemano con sus habituales alertas, dedicaron el mes a inflar las proyecciones de crecimiento interanual de sus ganancias por acción. Y ya merodean 30%. Es más que suficiente para un cumpleaños feliz.
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