La economía recalienta. Y la curva de bonos, más todavía. La actividad acelera con la fiebre de la IA, los semiconductores y los data centers. Pero nada se enciende más que las tasas largas. ¡Urgente! ¡Que vuelva la Fed de antes! La que daba orientación en la tormenta de arena y no la que los bonos llevan de las narices como si la política monetaria fuese un médano. El nuevo chairman del banco central, Kevin Warsh, canceló la forward guidance, la comunicación de sus próximos pasos. Decidió desde el primer minuto que sería el sello de su conducción. En boca cerrada, después de todo, no entran moscas. Que hablen los mercados, no la Fed. Pero, no hubo caso. Se precisó resucitarla de apuro. Se debió meter por la ventana, para que el berrinche de los bonos y el curso esperado de política dejaran de avanzar pari passu por la misma senda. Todo sea por prevenir roturas.
La tasa de diez años escaló 20 puntos base dos semanas atrás y las chances percibidas de que la autoridad monetaria aumente fed funds en su próximo mitin treparon a 66% en el CME. Esta semana, la tasa larga sumó 11 puntos base adicionales. La saga continúa. No descansa ni cuando la data (de inflación y empleo) concede respiro. ¿Y qué se espera ahora que haga el banco central? Que se mantenga de brazos cruzados (77%). ¿Cómo? ¿Qué pasó? El milagro de la forward guidance, aunque sin el membrete oficial de la institución. Los comentarios a título personal de un par de funcionarios, vertidos como quien no quiere la cosa, ejercieron una poderosa influencia. Como era habitual en el pasado reciente.
John Williams, el presidente de la Fed de Nueva York, se ocupó de pasar el primer aviso. No hay urgencia para mover fed funds de nuevo después de la suba de septiembre, dijo. El chairman Warsh no hubiera podido insinuarlo sin carbonizarse. ¿Será así? ¿O es la presión de la Casa Blanca? La credibilidad del emisor marca la diferencia. No es lo que se dice, es quién lo dice. Mientras las tasas largas se dispararon en alza en su segunda semana de tantrum furioso, Williams desensilló. La tasa a 30 años alcanzó su valor máximo desde 2002. Allá ella. “Es muy probable que un aumento más de tasa sea suficiente este año”, remató. El mensaje es cristalino. No hay por qué gatillar en la reunión del 27 y 28. Más adelante, en diciembre, cuando decanten las consecuencias del primer ajuste, se podrá repetir la dosis. En otras palabras, la pataleta de los bonos no es una recomendación de política monetaria que sea apropiado imitar. Mucho menos, un imperativo.
“Comprendo el deseo de contar con pronósticos y comentarios continuos por parte de este comité, pero necesitamos observar la reacción del mercado a los acontecimientos de forma directa y sin filtros”. Warsh dixit en la fallida reunión de julio. La Fed no tenía que interferir. Ese era el nuevo mantra. No debía condicionar a los jugadores. “Los mercados están prestando atención a la pelota y no al árbitro”, enfatizó entonces el chairman (y jefe de los referís). Cuatro meses más tarde, Warsh se enredó con la trampa del offside. Y no consigue salir. No quiso subir las tasas en julio, debió hacerlo en septiembre. Pero los bonos no se dan por satisfechos. Piden más.
“Una acción modesta ahora reduciría la probabilidad de tener que tomar medidas más drásticas más adelante”, explicó uno de los tres disidentes de julio. Dicho y hecho. El banco central ajustó 25 puntos base en septiembre, la tasa de diez años se estiró 75. La curva volvió a empinarse. Los mercados le corren el arco mientras corren detrás de la pelota (a la que la fiebre de la IA le pega de puntín). El árbitro no puede, ni debe, seguirles el juego. El Tesoro intentó disuadirlos. Tampoco tuvo éxito. Podría, si desescala la guerra en Irán y relaja la crisis de la energía. Pero, la Casa Blanca baraja la posibilidad de enviar un tercer portaaviones a la zona de conflicto y echa más leña al fuego. Aun así, el presidente Trump se queja de la suba de tasas. Dice que es más dañina para los EEUU que la inflación. Sugiere, además, que la inflación permitiría cancelar la deuda pública “muy rápidamente”. A Warsh, que pretende quedar bien con dios y con el diablo, se le complica la faena. Mantener a raya la inflación es la responsabilidad distintiva de la Fed.
Visto así, John Williams y Phillip Jefferson, vicepresidente de la Fed, lideran una patrulla enviada con presteza para rescatar al comandante Warsh de las vicisitudes de su estrategia (y de la maraña de sus circunstancias). Jefferson reforzó los dichos de Williams. La Fed puede tomarse su tiempo antes de la próxima decisión sobre tasas de interés, confirmó. Así es la forward guidance cuando opera en modo casual. Una golondrina no hace el verano. Dos son una señal creíble de deshielo. “Mis colegas y yo tendremos que formarnos nuestro propio criterio, lo cual podría llevar más tiempo”. En otras palabras, sabemos lo que opinan los bonos a los gritos. Pero su exasperación no define el criterio del banco central que se seguirá forjando con independencia de los humores de la Casa Blanca y de los bond vigilantes. “De cara al futuro, considero que cualquier ajuste en la política debería determinarse mediante un examen minucioso de las tendencias de los datos, la evolución de las perspectivas y el equilibrio de riesgos”, apuntó Jefferson. “Lo malo de la data dependencia, es la data y la dependencia”, dijo Warsh en su estreno. Pues bien, ahora también hay que apelar a ella para liberarlo del asedio.
La data suministra el respiro que la curva de bonos retacea. En septiembre, se esperaba la creación neta de 90 mil empleos. Fueron 29 mil (46 mil en el sector privado). La revisión de julio y agosto mochó 60 mil puestos de las nóminas. La actividad económica recalienta, pero no el mercado de trabajo. La tasa de desempleo subió una décima a 4,2% aunque por obra y gracia de una recuperación notable de la participación laboral. La ocupación es plena. Pero, las remuneraciones crecieron 0,1% en septiembre vis à vis 0,4% que aumentaron los precios minoristas (0,3%, el deflactor del consumo personal) en agosto, último dato disponible. No se atisban presiones salariales que azucen la inflación. No hay nada aquí que apure la suba de tasas ni nada que la impida. Es a voluntad. La economía creó 10 mil puestos netos por mes en 2025. En lo que va del año, 68 mil. Si el banco central necesita aplicar paulatinamente más rigor, el mercado de trabajo podrá absorberlo.
La inflación que toma la Fed como referencia, la marcha del deflactor del gasto de consumo personal, también arrojó una lectura más sosegada que lo que se esperaba. Dio 0,3% en agosto con un repunte de 4,4% de los precios de la nafta (y sin cambios en alimentos). La inflación núcleo midió 0,25%. La mediana de la canasta se preserva en 0,2% desde marzo (con la única salvedad de 0,3% en mayo). La inflación no requiere, pues, una prescripción urgente. Las expectativas (incorporadas en los precios de los bonos) se mantienen a rajatabla en el mismo rango desde 2023. No las afecta la turbulencia (ni la palabra de Trump). Si es por la inflación, la Fed no necesita tampoco precipitarse.
Forward guidance mediante, los mercados descuentan que la Fed percutirá otra vez en diciembre. Así, un recorrido de tres subas de tasas, una por trimestre, reunión de por medio, con la tercera ejecutada a mediados de marzo, es un itinerario que no debería sorprender. Devolvería fed funds al nivel que tenía en septiembre de 2025. No sería la muerte de nadie. Y le haría lugar al aumento de la tasa real que provoca la IA en su expansión. En principio, apenas dos funcionarios de 18 querrían un ritmo más apresurado, los únicos que recomendaron izar las tasas en octubre y diciembre. Williams y Jefferson, y la data reciente, podrán convencerlos. Pero tampoco es necesario. ¿Y Warsh? Nadie imagina que la patrulla de rescate haya salido al ruedo sin contar con su aprobación previa.
Wall Street resiste, cuando no avanza. El Nasdaq, y el Nasdaq 100, habilitaron récords flamantes durante la semana. El S&P 500 se quedó en la antesala, a menos de 1%. El Dow Jones y el Russell 2000, más distantes de la bonanza de la IA, más vulnerables a la crisis de la energía, se repliegan en orden. Esperan su turno. Apuestan a que la temporada de balances, a punto de comenzar, provea un empujón general en la segunda quincena. A un mes de la elección, no se sufre por ello. Los veteranos ponderan que, gane quien gane, nadie tendrá el control absoluto del poder legislativo. Y es un riesgo a tachar en la lista. En definitiva, si los bonos se calman, habrá pasado lo peor. Y lo que no mata, fortalece.
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